2024-10-12
執行摘要
- 牛市回撥幅度仍然相對較小，但與歷史牛市的上升趨勢一致。這突顯了當前週期的相似性及其相對的韌性。
- 隨著現貨價格試圖重新奪回短期持有者的成本基準62,500美元，短期持有者的持倉和支出行為顯著改善。
- 大量的期貨未平倉合約依然存在，這可能在市場出現顯著波動時，暴露出去槓桿和清算連鎖反應的風險。
技術損傷報告
比特幣市場的獨特之處在於其在傳統市場休市期間仍保持最深的流動性，並且在全球所有時區和司法轄區內全天候交易。這使得投資者可以隨時表達、交易和投機市場觀點，從而導致週末期間出現顯著的價格波動。
近期價格回撥至60,000美元區域發生在週末，是自2022年週期低點以來最深的一次單日拋售事件之一。然而，儘管週末交易量通常較少，但市場依然設法恢復到63,500美元並結束一週的交易。
當我們評估牛市期間從區域性高點測量的回撥深度時，2023-24年的回撥走勢與之前的上升週期大致一致。我們還可以看到需求方面的韌性相對較高。最大回調幅度為-26%（基於收盤價），相比之前的週期，這仍然是較淺的回撥。
然而，過去幾個月是本輪上升週期中最為艱難的時期之一，表明自2022年FTX崩盤以來，這是市場面臨的更具挑戰性的階段之一。
關鍵價格水平
鏈上分析工具中一個關鍵的工具是我們能夠評估不同投資者群體的平均成本基準。這為我們提供了了解不同投資者群體面臨的財務壓力的洞察，衡量的是他們持有的未實現紙面盈利/虧損。
一個特別有趣的群體是短期持有者群體，通常被認為是市場的新需求。現貨價格剛剛加速上漲並重新奪回了關鍵的62,500美元成本基準，這是一個相對建設性的訊號。
然而，如果市場未能守住這一水平，尤其是在過去幾個月的艱難條件下，大量最近買入的投資者將面臨更大的壓力。
我們還可以透過使用真實市場均值（47,000美元）和活躍投資者價格（52,500美元）來評估更宏觀的前景。這兩個模型為我們提供了估算當前週期內活躍投資者的平均成本基準（透過剔除丟失和長期未動用的供應）。
現貨價格相對於這兩個關鍵價格水平的位置可以被視為區分宏觀牛市和熊市的關鍵區域。
年初至今，現貨價格一直高於這兩個價格水平，除了在8月5日拋售期間短暫跌破了活躍投資者價格。這表明市場相對穩健，並且在市場回撥期間提供了需求支援。
URPD（未實現盈利分佈）指標是一個非常有用的工具，使我們能夠分析流通幣供應的當前成本基準。現貨價格位於一個極大的幣密集叢集內。這意味著價格的微小波動可能會顯著影響大量投資者的盈利能力。
下圖示記了上述的關鍵價格水平，並指出了以下關鍵觀察點：
- 短期持有者成本基準位於這個密集叢集的中間，突顯了其在衡量短期投資者情緒中的關鍵作用。
- 兩個大的供應節點位於真實市場均值和活躍投資者價格附近，突顯了它們作為支撐水平的重要性。
- 在這些價格水平附近存在大的“空氣間隙”，很少有幣在這些水平上交易，可能在下跌波動時成為關注點。
這描繪了一個市場的脆弱狀態，大量的供應可能會對下一次主要的市場波動非常敏感。
短期持有者的重置
隨著短期持有者在定義本地價格走勢中扮演重要角色，分析其供應的盈利或虧損狀況有助於區分正面或負面的臨界點。
根據該指標，短期持有者的盈利占主導地位，該比例為1.2。這一指標最近也突破了其90天均值的一個標準差以上，表明投資者情緒的初步正面提振可能正在進行中。
從短期持有者的未實現盈利/虧損角度來看，我們可以應用類似於STH-MVRV的分析框架來評估這一群體持有的未實現紙面盈利/虧損的規模。
在8月初日元套利交易解除期間，我們可以觀察到新投資者的盈利能力有所改善，其MVRV比率從低點回升。STH-MVRV（短期持有者MVRV）也重新站上了90天移動平均線，這是另一個積極訊號。
隨著盈利/虧損比例和STH-MVRV分別達到其統計上限，我們可以推測，新投資者在當前上漲行情中有較強的動力去鎖定利潤。
應用相同的統計區間於短期持有者的淨已實現盈利/虧損上，可以明顯看到在本輪上漲中，獲利了結的情況有所加劇。與3月份歷史高點相比，當前的獲利幅度相對較小，但仍足夠達到統計上的上限。
衍生品市場中的投機活動增加
比特幣的衍生品工具仍然是市場結構的重要組成部分，並且近年來顯著增長。儘管透過CME集團工具進行的期限合約使用激增，但永續掉期仍是加密原生交易者和投機者的首選合約。
我們可以透過評估過去7天裡多頭合約支付給空頭合約的累計月溢價來衡量期貨投資者的投機情況。
我們可以看到，在3月份歷史高點附近，槓桿的總成本達到了每週約1.2億美元的峰值。自那以來，該值已下降到每週僅1530萬美元，反映了在近期橫盤整理的市場條件下，偏向多頭的投機活動有所減少。
然而，儘管交易者的多頭偏向大幅減少，近期方向性溢價已超過+1σ區間，表明投機興趣可能再次回升。
在這次上漲行情中，有25億美元的期貨未平倉合約被強制平倉，表明空頭被清理出局。然而，三大永續交易所的未平倉合約減少幅度並未超過5%的門檻值。
由此可以認為，市場在任何一個方向上仍然容易受到波動性的影響，這可能會迫使槓桿交易者平倉。
總結和結論
在現貨價格回升至短期持有者的成本基準之上後，短期持有者的投資定位和支出行為在過去一個月中顯示出盈利能力的提升。鑑於現貨價格相對於流通供應量的大量成本基準處於微妙的平衡位置，這可能有助於重新傾向於看漲方。
然而，期貨市場中的投機活動似乎正在增加，大量未平倉合約仍在執行中。由於宏觀市場方向仍不明確，市場依然容易受到波動性加劇的影響，這可能會因去槓桿化和強制平倉而引發下一輪的行情波動。
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